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芝商所高级经济师:美股已步入牛市末期
来源:中国证券报 时间:2017-09-13 07:49:00
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  芝商所执行董事兼高级经济师埃里克・诺兰日前接受中国证券报记者专访时表示,美股股价上涨的同时,企业盈利增速开始放缓,呈现出典型的牛市末期特征。预计市场可能在两到三年后触顶,然后显著回调。他还预期,尽管美联储将在9月宣布“缩表”计划,但货币政策收紧不意味着资金会马上抽离市场,平均要有一两年甚至更长的滞后期。

  美股股价与盈利表现脱钩

  中国证券报:我们观察到今年以来美股市场波动性一直保持在低位,同时三大指数不断创新高,如何解释这样一种现象?美股牛市还会持续多久?

  埃里克・诺兰:事实上全球多地市场的波动性都非常低,这与全球范围内强劲的货币供应增长有关。但这一情况可能会开始改变,因为美联储将进一步收紧货币政策,同时欧洲央行可能逐步结束量化宽松,这显然会将流动性从金融系统中抽离,并可能导致市场波动性上升。

  眼下美股市场存在一个很有趣的现象,就是在股价持续上涨的同时,企业盈利增速开始放缓,也就是股价和盈利表现脱钩。这正是牛市末期的一个典型现象。

  梳理历史数据可以看到,标普500企业盈利占美国GDP的比重在1997年开始下滑,三年后美股触顶;上一轮牛市中,上述比重在2006年开始下滑,约一年后美股触顶;本轮牛市中,受能源企业盈利大幅下挫的拖累,标普500企业盈利占GDP比重在2015年已经触顶,但市场目前仍在上涨中。

  未来我们很可能看到美股波动性上升,但这不意味着市场马上就会触顶。预计美股在两到三年后才可能触顶,然后可能出现显著回调。

  中国证券报:面对潜在的市场下跌,投资者应如何调整资产组合?

  埃里克・诺兰:这取决于投资者现有资产组合的配置情况。如果是对美国股票有较大敞口的投资者,我建议最好的对冲方式是做多美国政府债券。因为一旦股市遭遇抛售,美国国债价格通常会上升,而且相比股票而言,国债的投资风险要小得多。另外就是利用合适的期权产品对冲。

  高负债给利率造成下行压力

  中国证券报:继美联储之后,其他主要央行也可能陆续收紧货币政策,未来全球利率水平会否大幅走高?

  埃里克・诺兰:尽管美联储已经收紧货币政策,但美国的利率水平仍非常低,欧元区和日本的利率处于历史低点,其他诸多国家利率也面临下行压力,包括澳大利亚、加拿大、中国和韩国。

  导致利率如此之低的主要因素不在于通胀和经济复苏情况,而在于债务水平。近年来全球总债务持续增长,从公共和私人负债合计占GDP的水平来看,日本接近400%,美国和欧元区接近250%。超高的债务水平迫使利率必须保持在低位,这样才能为债务融资。当负债较低时,个人、企业或政府增加杠杆可以迅速增大GDP,而当负债较高时,增加的借款主要用于偿还原有贷款的融资。

  美联储点阵图预计到2019年会加息到3%左右,但考虑到美国总体债务水平占GDP的比重高达253%,美国经济可能难以承受3%的利率。据联邦基金目标利率期货,市场预计美国利率水平在2020年末稳定在1.75%附近的可能性更大,我认为这一预测更为现实。

  中国证券报:美联储可能在9月宣布启动“缩表”,这会给市场带来怎样的影响?

  埃里克・诺兰:美联储已经向市场释放出非常明确的信号,会在9月正式宣布启动“缩表”,我认为意外情况发生的可能性非常低。但美联储会以怎样的速度“缩表”还是未知数。实际上,从宣布货币政策调整到影响在股市上显现,是存在一定滞后的。比如美联储在2004中至2006年中连续加息,基准利率从1%上调至5.25%,但美股上一轮牛市直到2007年才触顶。货币政策收紧不意味着资金会马上抽离市场,平均要有一两年甚至更长的滞后期。

  相比之下,我认为对市场而言更大的风险是美国政府的潜在关门,因为与美联储政策前景相比,华盛顿的问题仍存在巨大的不确定性。一旦美国政府关门的情况真的发生,对市场的影响将取决于关门会持续多久以及会有怎样的解决方案,如果只是几天就没关系,但如果会持续更久,就会有更大的问题。上周特朗普总统与国会领袖达成的共识,只是将政府关门的风险推迟至12月。