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中信证券-A股市场估值跟踪半月报
来源:中信证券 时间:2018-06-14 08:09:00
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   【研究报告内容摘要】    

     投资要点

  估值观点:A 股消费股当下较高的估值水平引发投资人担忧,我们通过复盘10 家典型海外二线消费股估值周期,发现杀估值的最主要原因是财报公布后业绩增速不达预期,公司持续高增长的故事受到投资者质疑。目前A 股处于业绩空窗期,消费股业绩仍保持较高增长态势。

  海外消费成长型公司业绩不达预期背后映射的是产品创新乏力、行业竞争格局恶化、海外扩张受阻等基本面变化。6 年股价翻了33 倍的大牛股安德玛也曾因北美地区运动紧身衣渗透率饱和,新单品乏善可陈,成长逻辑短期被证伪后估值三个月内从最高点下杀21.0%。

  对市场空间较大,行业天花板够高的公司可以给予更高估值容忍度和容错率。持续高增长的披萨外卖公司达美乐2017Q2 海外同店销售增速大幅低于预期,估值最多缩水1/3。但通过会员活动提振销量,证明自身重回增长轨道后,公司2018 年股价创下新高。

  A 股消费股借鉴经验:1)增长逻辑证伪前消费股不会仅仅因为估值偏高就大幅杀估值。2)对品类相对单一,市场空间有限的公司保持谨慎。3)对区域/品类扩张概念个股,扩张进度和新品放量不及预期也可能引发估值调整。后两点主要通过业绩期进行验证。

  指数与板块估值:A 股主要指数估值水平相较于上期(2018.5.28)均有所下降。截止2018 年6 月12 日,上证综指PE(TTM)从上期的14.10x 下降至13.69x,PB 从上期的1.55x 下降至1.52x。根据Wind 一致预期,全部A 股动态PE 为13.18x,A 股(非金融)动态PE 为17.76x,主板动态PE 为11.67x,中小企业板动态PE 为22.25x,创业板动态PE 为26.69x,创业板(剔除温氏股份)动态PE 为27.02x。

  行业估值纵向概览:动态PE 估值水平高于历史均值的行业有银行、计算机、石油石化、国防军工、医药、食品饮料等,目前动态PE 估值水平低于历史均值的行业有地产、电子、非银金融、传媒、有色金属、基础化工、钢铁、建材、电力设备、农林牧渔等。从估值偏离度角度来看,动态PE 与PB 估值水平均高于历史平均水平的行业有家电、食品饮料与交通运输;绝大多数行业动态PE 与PB 估值水平均低于历史平均水平。

  行业财务估值横向对比:根据Wind 一致预期,A 股2018/2019 年营收同比增速为16.0%/12.8%,净利润同比增速为20.6%/16.0%(分析师覆盖偏差和预测普遍偏乐观,一致预期数据通常高于整体实际增速)。从板块净利润复合增速和股息率匹配的角度来看,石油石化、房地产、建材、食品饮料、保险、纺织服装、电力及公用事业等板块匹配程度较好。

  周期行业:受光伏补贴政策影响,近一个月电力设备指数下跌12%,预计2017 年度煤炭/石油石化股息率分别为3.2%/2.3%。

  消费行业:从股权现金回报率角度来看,食品饮料板块最高(2.4%)。建议关注股息率较高的食品饮料(1.4%)与纺织服装(1.9%)板块。

  金融地产:券商PB 估值1.36x 位于历史底部。银行与地产仍是高分红板块,对应2017 年股息率分别为4.1%和2.4%。

  电子TMT:近一个月计算机与传媒行业行业指数分别下跌6.0%和6.1%。2018 年通信板块净利润一致预期高增长主要系中国联通2018 年归母净利润预测中值33.7 亿元,同比增长691%。

  风险因素:业绩低于市场一致预期;上市公司实际分红低于预案数据。